Huurwoningen Fonds: wat 7% dividend betekent is het onderzoeken beslist waard

Wij beoordelen in dit blog met regelmaat fondsen en beleggingsproducten wanneer wij denken dat u daar wijzer van kunt worden. Dat doen wij op verschillende maar telkens juridische en financiële criteria. Deze keer besteden we aandacht aan het Huurwoningen Nederland Fonds. Het fonds richt zich tot particuliere beleggers (consumenten) en belegt in zowel bestaande verhuurde woningen als in nog te bouwen en te verhuren woningen. Beleggers hebben volgens het fonds de afgelopen jaren uitkeringen ontvangen ter grootte van 7% van hun inleg (kapitaalstorting). De beheerder noemt dit dividenduitkeringen. Beleggers zouden in de toekomst ook 7% dividend tegemoet mogen zien. Deze boodschap werkt blijkbaar goed. Medio 2018 is het fondskapitaal al €52 miljoen. Indien de nieuwe emissie van € 29,8 miljoen in het tweede halfjaar 2018 heel succesvol is geweest, is in 4,5 jaar tijd een fondskapitaal van ruim € 80 miljoen opgehaald.

Welke waarde mag u toekennen aan een AFM goedgekeurde prospectus?
U hebt er een groot belang bij om zelf goed te begrijpen wat er in een prospectus staat, ook wanneer het prospectus is goedgekeurd door de AFM. Deze instantie kan niet controleren of de inhoud van een prospectus juist is; de aanbieder blijft volgens de AFM verantwoordelijk voor de inhoud. De AFM verklaart op zijn website dat een goedkeuring niet betekent dat de aanbieder betrouwbaar is. De AFM wil geen poortwachter zijn. De AFM zegt dat zij wel toetst of de informatie in het prospectus volledig, begrijpelijk en consistent is.

Wat onze aandacht trok in het prospectus, jaarrekeningen en op de website
Voor het Huurwoningen Fonds namen we kennis van het door de AFM goedgekeurde prospectus van 6 juli 2018, de jaarrekeningen, het halfjaarverslag 2018 en de website. Daarbij stuitten we menigmaal op de term ‘dividend’. Deze komt in het prospectus meer dan 100 keer voor en wordt ook gebruikt in de jaarverslagen en op de website. Wat wordt met 7% dividend precies bedoeld? We stuitten verder nog op een 2^e hypotheekrecht voor de belegger. En op het belang dat de beheerder en toegetreden beleggers bij nieuwe emissies hebben.

Een 2e recht van hypotheek voor de beleggers?
Volgens het prospectus verwerven alle beleggers een 2e recht van hypotheek op de woningen van het fonds, na de bank met het 1^e hypotheekrecht. Dat klinkt goed – omdat het een voorrangspositie zou opleveren ten opzichte van andere schuldeisers – maar roept ook vragen op. De belegger is economisch eigenaar van de woningen, hoe zou hij daar een hypothecaire inschrijving op kunnen nemen? Juridische eigenaar voor de beleggers is de Stichting Bewaarder HWF. Zou deze dan een 2^e hypotheekrecht aan zich zelf geven? We begrepen de constructie niet en hebben de beheerder om uitleg gevraagd maar geen antwoord gehad. Eén woning die eigendom is van het fonds hebben we gecontroleerd. Volgens opgave van het Kadaster is er maar één hypotheekhouder: ING. De informatie in het prospectus blijkt onjuist.

Huurwoningen Fonds winstgevend door het boeken van winst uit waardestijging woningen
Een vastgoedfonds kan zijn onroerende goederen zowel waarderen op aanschafwaarde als op marktwaarde. Indien de marktwaarde hoger wordt dan de aanschafwaarde kan dat grote gevolgen hebben voor de jaarlijks te rapporteren winst. Wanneer het Huurwoningen Fonds de woningen op aanschafwaarde zou hebben gewaardeerd, zou het – behalve in 2015 – nog nooit winst hebben kunnen melden. Sterker nog, uitsluitend verlies omdat de exploitatie van het fonds verliesgevend is. Het zou dan – behoudens in 2015 – niet mogelijk zijn geweest om winst uit te keren.

De woningen worden door het Huurwoningen Fonds (jaarlijks) op marktwaarde gewaardeerd. Woningen zijn de afgelopen jaren spectaculair in waarde gestegen. Hierdoor heeft het fonds over de periode 1 juli 2014 – 1 juli 2018 een winst van €1.200.000 kunnen rapporteren. Dat is het saldo van €500.000 verliezen uit exploitatie en €1.700.000 winst uit waardestijgingen van woningen. De waardestijging is een papieren winst (hetgeen relevant is bij uitkering). De jaarrekening gebruikt de term niet-gerealiseerde waardestijgingen. Alleen dankzij de waardestijgingen van de woningen heeft het Huurwoningen Fonds zich kunnen profileren als winstgevend fonds.

Wordt dividend betaald uit het directe verhuurrendement en de verkoop van woningen?
We hebben aan de hand van de jaarrekeningen vastgesteld of de 7% dividenduitkeringen konden worden betaald uit het directe verhuurrendement (6%) en de verkoop van woningen. Dit stond op de website, maar deze informatie is recent verwijderd. We hebben geen enkel jaar gevonden waarin dat geheel mogelijk was. Er kan een nogal groot verschil bestaan. Zo is in 2017 de netto huur €400.000 en de dividenduitkering € 1.100.000. Het tekort is € 700.000. In het 1e halfjaar 2018 is de netto huur € 200.000 en wordt €1.600.000 dividend uitgekeerd. Het tekort is € 1.400.000. De inmiddels verwijderde informatie op de website was onjuist.

Het contract van de beheerder met beleggers voorziet niet in dividenduitkeringen
Beheerder, bewaarder en beleggers hebben een contract gesloten (fondsvoorwaarden) waarin hun afspraken zijn vastgelegd. Daarin wordt onderscheid gemaakt tussen winstuitkeringen (inclusief uitkeringen ten laste van reserves) en terugbetalingen van inleg (kapitaal). Uitkeringen kunnen de beleggers bereiken via uitgang voor winstuitkeringen of via de uitgang voor terugbetalingen van kapitaal. Het is een T-splitsing. De veelvuldig gebruikte term dividenduitkering komt niet voor in artikel 20 van de fondsvoorwaarden dat uitkeringen aan beleggers regelt.

7% dividenduitkeringen bestaan uit winstuitkeringen en terugbetaald kapitaal. Winst is 5% á 6%
Volgens het prospectus heeft het Huurwoningen Fonds in 2015, 2016 en 2017 elk jaar 7% dividend uitgekeerd (dit stond ook op de website, maar deze informatie is recent verwijderd). Uit de jaarrekeningen blijkt echter dat het fonds onvoldoende winst maakt om een winstuitkering van 7% te kunnen doen. De ‘dividenduitkering’ van 7% blijkt zowel alle behaalde winst te omvatten als – voor het tekort aan winst – terugbetaald kapitaal. Dividend is volgens ons burgerlijk wetboek echter een winstuitkering. We splitsten daarom het ‘dividend’ in winstuitkeringen en terugbetalingen van kapitaal. Ook herrekenden we het gestelde 7% dividend en kwamen uit op 5% á 6% winst.
2014    géén uitkeringen, verlies €9.000
2015    7% dividend €207.000 = winstuitkering €174.000 + €33.000 teruggave kapitaal
2016    7% dividend €347.000 = winstuitkering €246.000 + €101.000 teruggave kapitaal
2017    7% dividend €1.135.000 = winstuitkering €970.000 + €165.000 teruggave kapitaal
Ook hier hebben we de beheerder medio november 2018 vragen over gesteld maar geen antwoord gekregen. De AFM staat toe dat de beheerder aan de dividend een andere betekenis toekent dan de uitkering van winst (zoals de wet vermeldt). Daar zijn wij het niet mee eens.

Wat het prospectus vermeldt over dividend en wat u daaruit zou moeten kunnen opmaken
In het prospectus is van 29 termen een definitie vermeld om misverstanden over de betekenis te voorkomen. Van dividend is echter géén definitie opgenomen. Wel worden verschillende toelichtingen op het dividendbeleid gegeven. Zo is aangegeven dat het fonds tijdelijk een hoger dividend kan uitkeren dan het behaalde resultaat waardoor de waarde van het fonds kan dalen. Ook is een rekenvoorbeeld toegevoegd. Dividend dat hoger is dan het behaalde resultaat? De AFM had met deze tekst klaarblijkelijk geen probleem. Wie denken daar anders over. Wie het doorziet: ingelegd kapitaal van de beleggers wordt – onder de naam dividend – uitbetaald voor zover er onvoldoende winst is behaald voor een uitkering van 7%. Dit gebeurt al vanaf 2015 en het prospectus geeft aan dat dit ook in 2019 zo doorgaat.

Halfjaarverslag 2018: voorlopig verlies van € 200.000 in combinatie met €1,6 miljoen “dividenduitkering”
Over het 1e halfjaar 2018 wordt onder de naam dividend €1.600.000 uitgekeerd bij een verlies van €200.000. Het fonds daalt hierdoor met € 1.800.000 (4%) in waarde. Volgens de beheerder is op 30 juni 2018 echter nog niet alle winst uit waardestijgingen geboekt. Zolang de jaarrekening 2018 nog niet is uitgebracht, vinden we het te vroeg om 2018 te kunnen beoordelen.

Papieren winst + ingelegd kapitaal uitkeren is een dividendbeleid dat emissies nodig kan maken
De waardestijging van woningen leidt wel tot een papieren winst, maar niet tot cash. Er is geen koper die een koopsom cash betaalt. Indien deze papieren winst en ingelegd kapitaal (onder de naam dividend) worden uitgekeerd, zal die cash – zolang het fonds geen toereikend exploitatieresultaat behaalt – uit een emissie moeten komen. De nieuwe beleggers zorgen niet alleen voor die cash, maar herstellen ook de waarde van het fonds. Dat gebeurt door het betalen van maximaal 2,5% premie (dit staat in het prospectus maar anders verwoord). Nieuwe beleggers betalen €10.000 voor een kapitaal met een waarde van €9.750. Die premie van €250 van alle nieuwe beleggers gaat naar het fonds. Eerder toegetreden beleggers profiteren hiervan. Hun kapitaal was gezakt van €10.000 naar €9.750 omdat onder de naam dividend hun inleg werd terugbetaald. Door alle in het fonds gestorte premies kan de waarde van hun kapitaal weer oplopen richting stel €9.900 of hoger. De nieuwe beleggers realiseren een waardedaling richting €9.900. Hoe groter de emissie, hoe meer de waarde richting €9.900 of hoger gaat in dit voorbeeld. De waarde van een kapitaal op 31 december 2016 steeg ten gevolge van premies bij de grote emissie dat jaar eind 2017 met 1,02%.

Zolang de exploitatie van het fonds verlies oplevert, of onvoldoende winstgevend is, zullen nieuwe emissies nodig zijn om de dividendpolitiek te kunnen voortzetten. Vlak voor de 4e emissie op 30 juni 2018, stond het fonds op een (voorlopige) waardedaling van 4%. Nieuwe beleggers zullen erg gewenst zijn geweest, óók om deze waardedaling met hun (2,5%) premie te helpen terugdraaien.

Goedkeurende accountantsverklaring houdt beeld in stand dat dividend enkel uit winst bestaat
De beheerder is verantwoordelijk voor de jaarrekening. De accountant heeft deze voorzien van een goedkeurende verklaring over de jaren 2014–2017. De waarde van het fondskapitaal en hoogte van het gerapporteerde resultaat staan niet ter discussie. Het gaat ons om het gebruik van het woord ‘dividend’. In het jaarverslag staat vermeld dat een kenmerk van het Huurwoningen Fonds 7% dividend per jaar is. Onder de naam dividend zijn in de jaarrekening teruggaven van kapitaal als winstuitkeringen verwerkt. Door de goedkeurende verklaring van de accountant bereikt de kandidaat-belegger géén informatie waaruit blijkt dat de dividenduitkering feitelijk bestaat uit een winstuitkering en terugbetaald kapitaal en derhalve géén sprake is geweest van een winstuitkering van 7%. Dat is nogal wezenlijke informatie voor een belegger.

Conclusies

Anders dan het prospectus vermeldt, verwerft de belegger géén tweede recht van hypotheek.
Het Huurwoningen Fonds heeft zich enkel kunnen profileren als winstgevend fonds dankzij de waardestijgingen van de woningen. De exploitatie van het fonds is tot medio 2018 verliesgevend.
Anders dan de website recent vermeldde, kunnen de dividenduitkering niet worden betaald uit de huurinkomsten en opbrengsten van verkochte woningen. Het verschil (tekort) kan groot zijn. Zo bedraagt het tekort in 2017 € 700.000 en in het eerste halfjaar 2018 €1.400.000.
Anders dan het prospectus en jaarrekeningen aangeven, voorzien de fondsvoorwaarden niet in dividenduitkeringen maar alleen in winstuitkeringen en terugbetalingen van kapitaal (inleg).
Volgens het burgerlijk wetboek en het spraakgebruik is een dividenduitkering een uitkering van winst. Volgens de beheerder omvat een dividenduitkering óók de teruggave van kapitaal. Hij acht zich kennelijk niet gebonden aan het wettelijke begrip (algemeen spraakgebruik) en ook niet aan de fondsvoorwaarden die niet voorzien in dividenduitkeringen. De AFM heeft géén bezwaren.
Vanaf 2015 tot en met medio 2018 wordt onder de naam 7% dividenduitkering zowel winst uitgekeerd als kapitaal terugbetaald. Het fonds is onvoldoende winstgevend om 7% winst te kunnen uitkeren. Het kapitaalsaldo van belegger daalt door de 7% uitkering onder het ingelegde bedrag.
De exploitatie van het fonds (operationele activiteiten) is verliesgevend. Winst ontstaan enkel uit waardestijgingen van de woningen. Om het 7% dividendbeleid te kunnen voortzetten, is nieuwe cash nodig. Bij een emissie betalen nieuwe beleggers een premie (2,5%) die in het fonds vloeit. De zittende beleggers profiteren daarvan. De aantasting van hun kapitaal door het bovenmatige dividend wordt daardoor gedeeltelijk teruggedraaid. Zittende beleggers hebben belang bij grote emissies. Dit was in 2017 het geval en opnieuw medio 2018, vlak voor de 4e nieuwe emissie.
De accountant verleent goedkeurende verklaringen op jaarrekeningen waarin onder de naam dividenduitkering feitelijk kapitaal aan de beleggers wordt terugbetaald.

Vragen en advies

Wie het risico wil beperken een ondoordachte investering te doen, doet er verstandig aan een mogelijke belegging individueel te laten beoordelen. Voor vragen en advies kunt u ons bereiken op 020 – 854 5055. Of stuurt u een mail naar [email protected]. Wij helpen u graag.